寶鈦股份：行業競爭優勢將進一步顯現
2007年08月06日 0:0 4602次瀏覽 來源： 中國有色網 分類： 鈦資訊
我們認為，作為國內鈦材行業領軍企業和正在成長中的全球鈦行業龍頭企業之一，寶鈦股份理應享受一定的估值溢價。我們給予公司2008年30x的動態市盈率，并給予20％的溢價，認為公司未來12個月的合理股價應在68.3元。
報告關鍵點：
受益于出口比例的提高、海綿鈦價格的趨穩和產品結構的進一步完善，寶鈦股份未來三年盈利可望實現43.0％的年均復合增長率，并有望好于市場預期。
公司未來可通過提高產品售價來部分轉嫁成本的增加，因此出口退稅率下調的影響將較為有限。
報告摘要：
盈利增長超出預期：寶鈦股份2007年上半年凈利潤同比增長44.9％，鈦材銷售同比增加54.5％，均超出市場預期。我們預計，隨著產量的增加和出口比例的提高，2007年全年公司凈利潤將增加67.6％，實現每股盈利1.41元。
海綿鈦價格的回落和趨穩有益于鈦應用的推廣：在大幅回落超過60％后，近期國內海綿鈦價格趨于穩定，并有小幅上揚。國際鈦協會曾認為，如果生產鈦的各階段都降低成本25～50％，則2015年全球鈦用量可望翻兩番。因此，海綿鈦價格的回落和趨穩不僅會降低鈦材的生產成本，而且在其它有色金屬價格普遍大幅上漲的背景下，將更加有利于鈦消費的增加。今年來，全球鈦消費，尤其是商用飛機制造領域的消費仍保存強勁增加。我們看好未來幾年鈦消費的增長。
未來三年的成長性較強：我們認為，受益于出口比例的提高、海綿鈦價格的趨穩和產品結構的進一步完善，寶鈦股份未來三年盈利可望實現43.0％的年均復合增長率，并進一步增強其國內鈦行業的龍頭地位。我們相信，由于具有較高的競爭優勢和行業壁壘，再加上需求旺盛，公司未來幾年的盈利有望好于市場預期。
給予“買入-A”的投資評級：我們認為，作為國內鈦材行業領軍企業和正在成長中的全球鈦行業龍頭企業之一，寶鈦股份理應享受一定的估值溢價。我們給予公司2008年30x的動態市盈率，并給予20％的溢價，認為公司未來12個月的合理股價應在68.3元。
出口退稅率的負面影響有限：國家從2007年7月起將鈦材的出口退稅率由13％下調至5％。靜態來看，我們預計這對寶鈦股份2007年和2008年的盈利影響分別為4.3％和8.4％。但公司未來可通過提高產品售價來部分轉嫁成本的增加，因此實際影響將較為有限。
1. 2007年2季度業績大幅增長
寶鈦股份于7月31日公布了2007年半年報。顯示2007年實現主營業務收入10.79億元，比上年同期增長23.25％，凈利潤24,297萬元，同比分別增長23.2％和44.9％。另外，上半年公司實現鈦材銷售量3,457噸，同比增加54.5％。
分季度觀察，2007年上半年，寶鈦股份共實現每股盈利0.60元。其中，1季度和2季度每股盈利分別為0.21元和0.39元。雖然公司2007年2季度收入與1季度相比基本持平，但2季度的盈利卻比1季度大幅增加了81.3％。這主要是由于公司的主營業務利潤率由1季度的23.6％大幅上升致
2季度的42.1％。
公司在解釋1季度為何毛利率有所回落時，將其歸結為1季度公司銷售的產品所消耗的海綿鈦原材料主要是2006年4季度是采購。那時，國內海綿鈦的價格正處于歷史高點。之后，價格開始持續回落，從2006年4季度時的超過20萬元/噸一路下跌至今年4月份時的8萬元/噸，跌幅達60％。
顯然，2季度時寶鈦股份已完全消化了原先采購的高成本庫存，并開始受益于較低的海綿鈦價格。同時，2季度公司的鈦材產品平均售價為29.5萬元/噸(不含稅，下同)，這與1季度的33.2萬元相比有所回落，并在一定程度上影響了公司收入的增加。但由于同期成本的改善更加明顯，因此2季度的利潤率和利潤水平都明顯高于1季度。
2.出口比例穩步增加
寶鈦股份擁有以鈦材加工為主的從熔鑄、鍛造到板材、管材加工方面全套的生產系統，是國內最大的鈦材供應商。由于設備和加工技術較為領先，公司具有較強的核心競爭力。目前，公司是中國航空航天領域用鈦材的最主要供應商，約占國內該領域供應的90％以上市場份額。而且，公司還獲得了波音和空客的產品資格認證。
另外，進入2季度以來，寶鈦股份還先后公布了兩起重大出口合同的簽訂，預計將會對寶鈦股份的經營狀況產生積極影響。這包括：
1)公司于2007年4月19日與美國古德里奇公司(Goodrich Corporation)簽署了為期十五年的鈦材供貨合作協議。根據協議,在2007年至2021年期間,古德里奇公司將根據生產需要采購寶鈦股份的鈦材產品,同時寶鈦股份將成為古德里奇公司中國供應鏈的優先鈦材供應商；如果寶鈦股份的產品通過古德里奇公司的質量認證,在2007年至2011年間,古德里奇公司最低需求將超過1,000噸。
古德里奇將對公司提供的樣品進行檢驗,待樣品符合標準規定要求后,由古德里奇按照采購協議規定的數量下達訂單。古德里奇公司是世界領先的航空零部件、系統和服務的供應商,位列美國企業500強之一,具有良好的合同(或協議)履約能力。
2)寶鈦股份與美國波音公司于2007年6月8日達成為期三年的鈦產品供貨協議。根據協議,在2007年至2009年之間,寶塔股份將向波音公司提供約4,300噸鈦產品,其中2007年波音公司的訂單量約為780噸,預計總合同價值為10億元以上。波音公司是全球最主要的民用飛機制造商,同時也是軍用飛機、衛星、導彈防御、人類太空飛行和運載火箭發射領域的全球市場領先者。
從公司2007年半年報中可觀察到，當期寶鈦股份產品出口實現銷售收入2.75億元，約占同期總收入的26.9％。而2006年上半年出口產品銷售收入為1.39億元，約占同期總收入的16.6％。這表明受益于出口訂單的增加，今年來寶鈦股份的出口額無論是在金額方面還是在收入占比方面都有了明顯提高。
我們注意到，國家從7月1日開始將鈦材的出口退稅率由原來的13％下調至5％，下調幅度為8個百分點。顯然，這將會增加未來寶鈦股份的出口成本。我們預計，靜態來看，出口退稅率的下調將會增加公司2007年成本約3,000萬元，2008年約8,700萬元；對公司2007年和2008年的盈利影響分別為4.3％和8.4％。但寶鈦股份未來可通過提高產品售價來部分轉嫁成本的增加。
3.未來三年產能擴張明顯
2005年以來，為滿足國際、國內市場對高端鈦材的需求增長，并保持公司在國內鈦材行業的領先地位，寶鈦股份已制訂有較為龐大的產能擴張計劃。我們預計隨著以下項目的陸續投產，公司的盈利能力將會進一步得到改善：
1)增加5,000噸鈦錠熔鑄能力：公司計劃購買了兩臺10噸真空自耗電弧爐、兩臺真空等離子焊箱和一臺8,000噸油壓機等設備，以增加5,000噸熔鑄能力。
項目設備投資總額為11,000萬元。截至2007年上半年，該項目中兩臺引進的10噸真空自耗電弧爐已完成驗收工作，并投入生產，累計完成熔鑄產量1,935噸。另外，公司的“鈦及鈦合金冷爐床熔煉爐（EB爐）技術改造”項目也于今年上半年投產，并已轉為固定資產。這樣，寶鈦股份的鈦鑄錠年生產能力由原來的5,000噸提高到超過10,000噸。這給公司未來的鈦材產能擴張提供了較好的保證。
2)鈦棒絲生產線技術改造項目：該項目計劃購置熱軋機組、冷軋機、剝皮機、矯直-拋光機、檢測設備及儀器等設備，配套建設廠房和其他輔助設施。項目總投資為16,000萬元，預計于2008年投產。項目建成后年產能為1,100噸鈦棒絲，產品可以滿足國內外航材、民用高端市場對高品質棒絲材的需求。
3)鈦合金板材擴能技術改造項目：公司計劃改造現有1200熱軋機，增加加熱爐、矯形爐、熱處理爐、高壓水切割機、薄板砂光機、酸洗、堿洗槽、120噸橋式起重機、75噸橋式起重機等設備，配套建設廠房和其他輔助設施。以適應國際、國內航空航天鈦市場對鈦合金板材的需求，增加鈦合金板材的生產能力和擴大產品品種，使公司鈦板材的生產規模和產品質量達到世界先進水平。
項目預計于2008年投產，建成后公司鈦合金板材年產量將增加1,500噸。
4) 5,000噸板帶生產線：該項目計劃新增5條生產線，主要設備有寬幅20輥冷軋機、聯合酸洗、熱處理、成品精整等設備。設備費用估算為37,000萬元，配套建設費用估算為10,500萬元，項目的總費用為47,500萬元。生產產品為≤1,360mm寬度的純鈦薄板及合金薄板。項目建成后將新增鈦及鈦合金板帶材產量5000噸，預計項目將于2009年投產。
4.鈦行業正迎來新的增長時期
歷史上看，全球大部分的金屬鈦用于航空工業，尤其是飛機制造。2004年以來，隨著全球經濟逐步走出低谷，國際航空業開始出現恢復性增長；加上國際反恐戰爭使得軍費開支大幅增加，國際鈦行業終于迎來了快速增長的新時期。另一方面，為適應由于全球能源價格持續上升而帶來的能耗標準提高，鈦金屬在航空業中的消費增長不僅表現為飛機訂單數量的增加，而且體現在單架飛機用鈦量的增長。
最新數據表明，在商用飛機制造領域，2007年以來全球鈦消費仍保持著較快增長。
以全球最大的商用飛機制造商波音公司為例，今年前5個月公司的飛機訂單數量已達417架；與去年同期的358架相比，增加16.5％。而且，用鈦量較大的機型占比顯著提高。如前5個月波音公司最新的787系列飛機（每架飛機用鈦約125噸）的訂單為136架，這大大高于去年同期59架的訂單數量。另外，受益于巴黎航展的刺激，今年來全球另一家商用飛機制造商空中客車公司的飛機訂單數量也大幅增加。今年前6個月，空客公司的飛機訂單數量為680架，是去年同期的兩倍以上。其中包括用鈦量較大的A350飛機152架和A380型飛機9架。根據2007年的訂單，預計商用飛機領域需要消耗約2.5萬噸的鈦材；這比2006年的訂單耗鈦量增加了80％。
5.國內海綿鈦價格已開始穩定，并有小幅上揚
歷史上，國際、國內海綿鈦價格一直較為穩定；國內價格長期穩定在60元/公斤左右。但2006年以來，在全球對鈦材需求強勁增長的推動下，海綿鈦價格急劇上漲，并一度漲至240元/公斤的歷史新高。在行業暴利的刺激下，大量資金紛紛進入海綿鈦領域。產能的大幅擴張終于帶動海綿鈦價格自2006年12月以來持續回落。最多時跌至僅為80元/公斤，使得海綿鈦行業處于虧損的邊緣。今年下半年以來，國內海綿鈦價格已趨于穩定，并有小幅上漲。目前，1級品海綿鈦的價格已由底部時的80元/公斤反彈至100元/公斤。
另一方面，中國的海綿鈦產量繼續高速增長。2006年國內海綿鈦產量達18,000噸，同比增長90％。最新的統計數據表明，今年上半年中國海綿鈦產量超過16,500噸，同比增長一倍以上。從2006年下半年開始，中國已開始成為海綿鈦的凈出口國。
根據我們的了解，國內仍有包括東方鉭業(行情論壇)、云冶集團、金川集團和攀鋼集團等在內的多家企業計劃投資于海綿鈦領域。因此，我們預計未來兩年國內海綿鈦價格將難以大幅上漲，并可望維持在10～12萬元的水平。
目前，擴大鈦用量的主要障礙是價格太高。以美國1991～1999年鈦錠生產的年均增長率6.7％作為參考，國際鈦協會預測：如果價格維持現狀，則2013年世界鈦用量將為10萬噸；如果生產鈦的各階段都降低成本25～50％，則2013年用量將達到25萬噸。因此，海綿鈦價格的回落不僅會降低鈦材的生產成本，而且在其它有色金屬價格普遍大幅上漲的背景下，這更加有利于鈦消費的增加，并尤其有利于行業中優勢企業的發展，如寶鈦股份。
6.給予“買入-A”的投資評級
我們認為，由于具有較強的技術優勢和產品開發能力，寶鈦股份是國內有色金屬行業內較少的具有核心競爭力的企業之一。例如：正是憑借著在技術領域的優勢，公司可以將成本上升的壓力向下游轉移，并能較好地分享行業景氣度上升的好處。
公司2005年以來的盈利情況均證明了這一點。
我們預計伴隨著鈦材產能的擴張，寶鈦股份未來三年盈利將持續快速增長；并認為公司2007～2009年間可望實現43.7％的年均復合增長率。我們相信，由于具有較高的行業壁壘，加上需求旺盛，公司未來幾年的盈利有望好于市場預期。我們對公司2007年、2008年和2009年的盈利預測分別為1.40元、1.90元和2.49元。
同時，作為國內鈦材行業龍頭，寶鈦股份理應享受一定的估值溢價。我們給予寶鈦股份2008年30x的動態市盈率，并給予其20％的溢價，認為公司未來12個月的合理股價應在68.3元，并給予“買入-A”的投資評級。
來源: 安信證券
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